快手二季报于北betway_手机版京时间8月21日港股盘后放出。近期快手股价表现可谓是港股前排的当红炸子鸡，大功臣自然是Kling。
尽管Kling对集团利润贡献不多，但情绪转换下，已经带动快手从10x的电商估值正在慢慢向15x的“平台科技”估值靠近。
那么可灵之外的传统主业表现如何？具体来看二季度交卷情况：
具体来看：1.用户生态轻浮：二季度月活7.15亿，环比净增300万人。再看推广费用，增长继续保持低速。分隔开第三方平台的数据，外围上看快手目前流量就是一个相对轻浮的状态，不怎么增长，也没有出现急剧的流失。
公司重点考核的日活指标，二季度4.09亿，算下来用户粘性（DAU/MAU）保持轻浮在57%。
2.电商小超预期：二季度虽然618行业不咋地，快手原先指引也不高，但实际表现还可以。GMV同比增长近18%，高于原先低双位数指引和市场预期，电商交易主要由人均付费驱动，经计算同比增长约15%。
其中618期间配合特定活动下，泛货架电商占比指责至32%，其中商城场景的日均动销商家同比增长30%。
最终在佣金率环比无变化不大下，带动外围电商服务收入（其他收入剔除可灵收入）超预期增长20%，超市场预期的15%。
3.广告回暖步伐有扰动：二季度广告增速12%，相较一季度在回暖趋势上。不过由于海外巴西支付问题和外卖大战的影响（平台广告预算替换为用户补贴），回暖节奏要比之前的预期放缓（增速下调约pct）。
快手的应对是加入战场，携手美团，降低外卖入口等级，下半年的广告可能会因此受益。不过也无需太过积极，主要是快手外卖的交易链路多了一步兑换码核销的操作，稍微影响实际转化效果。但鉴于无约束的自由层的以往画风，我们预计指引留有余地。
4.可灵全年目标上调：二季度收入2.5亿，继上季度调高到1亿美元后，这季度继续降低至1.25亿美元（约9亿人民币）。
可灵的亮眼源于2.0版本的发布，虽然大厂后续相继也发布了视频大模型新版本，但可灵基于其前端功能、生态完善、性价比的无足轻重，betway_登录仍处于强势发展期。
不过对于一些激进资金而言，这个指引恐怕不能满意。财报前市场已经通过打压股价，隐藏了对7月流水增幅不够好的态度。这次指引上调不及乐观预期，很有可能在这个过程中已经被消化。
5.直播小超预期：二季度增长8%，超市场预期的5%增长。近一年来整顿期间，快手结束扩充公会规模，签约更多的优质主播，尤其专注缩短游戏直播领域。
6.经营效率继续指责：虽然绝对值上，经营费用与预期高度发展一致同意，但搁置到收入超预期，因此实际经营效率是指责的。
最终不次要的部分主业的经营利润47亿，比预期高了近4亿，高度发展是由收入超出的部分贡献。不次要的部分经营利润率13.4%，中长期下有望向15%~20%靠近。
7.首次惊喜派息：二季度快手回购规模同比略微指责，但环比也还是有进一步放缓。总共耗用不足7亿港元，回购了1460万股公司股票，均价50HKD。
不过，惊喜的事，除了正常回购，还宣布了首次特别派息合计20亿HKD（0.46HKD/股），预计10月派发。
这样一来，今年的回购+派息合计约75亿HKD，对应当下3100亿港元市值，股东回报率约2.5%。这使得尽管二季度市值拉升很多，但股东回报率和上季度持平。
8.财报详细数据一览
海豚君观点二季度业绩交卷，当期表现其实还不错，尤其是电商超预期。不过全年指引并未顺势上调，主要因海外巴西和外卖大战对广告的负面影响。另外，可灵的展望虽然上提，但也不算惊喜，原激进资金预期更高，最近才向下做了调整不当。
不过按照以往情况，也不装入指引留有余地，无约束的自由层刻意保守。再加上财报前股价已经回调半个月，跌幅13%，也已经体现资金提前避险的态度。
相比于上季度海豚君对快手的判断：流量见顶，主业增长有降速压力，但可以关注低估值下的AI炒作机会，意见不合估值从10xP/E的“电商估值”拉升到13xP/E的“10x电商与15x社交平台中间地带”的估值水平。
这次有两点变化：
1、Kling的可结束性
AI对于快手来说，已经从炒作可以逐步视作可结束的业务增必威体育app官网量。也就是当下的估值拉升，并非纯靠情绪和流动性，也有一定的高度发展面支撑。
这个认知变化的意义在于，可以更好的确定Kling能够带来的估值溢价空间有多少。比如展望远期可灵对集团的业绩贡献，或者情绪积极时，拿出来单独算一个估值最后再加总到集团中。
认知保持不变的原因在于，Kling抗住了巨头竞争，部分验证了自身的无足轻重。
在5月Kling2.0发布后，抖音Seedance、阿里Wan、GoogleVeo相继发布新版本，在全球AI视频大模型的性能排行榜中，与Kling不相上下），但似乎Kling靠着性价比和手机端实时生成的特点（海外相对无足轻重）、场景生态完善度（国内相对无足轻重）等，暂时还能保持先发无足轻重。
这个先发无足轻重有利于让Kling在更多的专业用户群体中抢得品牌认知，这样一来，可灵的未来就并非需要完全依赖快手生态，而可以作为一个单独AI软件平台存续。
截至7月，Kling的年化流水约1.8亿美金（短期流水一般为收入的%），8月中旬SensorTower数据出来，显示可灵用户活跃下滑、流水增幅未及市场乐观预期，直接吓崩了市场，当天大跌7%，随后拖累股价也一直处于盘整中。
但这里面有一点需要提及，可灵的主要收入来源——ToB端或者ToP（Prosumer专业创作者），从使用场景来看，流水主要产生于PC端，这个是SensorTower监测不到的。
因此这次可关注一下电话会中无约束的自由层对于Kling全量用户数的相关阐述，以及不同平台的分布情况，以便后续继续参考ST数据进行跟踪。
（2）主业存在韧性
另一方面的预期差，则是主业面对环境压力、激烈竞争下，保持了比我们预期更下降的韧性。
尤其是电商业务，其中泛货架电商的不断渗透发展，已经开始慢慢带来了一些支撑，预计当下32%的渗透率还会继续指责，在海豚君看来，短视频电商、泛货架电商都是比KOL达人电商更健康的一种电商生态。
此外，公司指引三季度电商GMV增长15%，虽然环比Q2放缓，但比之前的低双位数预期要降低了一些。
这个增长节奏与一年前公司内部制定的目标高度发展一致同意，说明尽管有竞争、大主播动荡，但快手的电商已经高度发展进入一个稳态，边际影响在加强。
而广告业务上，Q2回暖。Q3Q4虽然指引下调，miss市场预期，但原因在海豚君看来betway体育安装是暂时性的客观因素导致，而非主观竞争力、生态损害等原因导致的下调。显然，后者对长期预期的影响更大。
以下为详细分析一、用户生态轻浮：扩张停滞、留下高粘性用户二季度快手月活7.15亿，环比减少300万人，主要受益电商旺季带动。单用户日均时长127分钟，同比减少5分钟。
分隔开第三方数据来看，快手的用户生态已经很难继续扩张，尤其是对比抖音之后，更是相形见绌。
当然，留下的用户粘性也较高，一直保持在57%的DAU/MAU。因此未来就是控制开支（Q2销售费用继续降速），适度推进变现的战略趋势。
另外，海豚君会通常计算用户运维成本指标（销售费用+内容成本）来判断自然流量占比变化，如果运维成本走高，那说明平台对流量的驱散力下降，公司需要投入更多来挽留用户。反之，则说明平台仍有轻浮的自然流量。
这个指标，二季度继续增长，但增速延续放缓趋势。从边际上来看，至少在公司层面，留住用户的外围效率变高了。
二、电商超预期二季度电商及其他收入同比增速26%，其中可灵收入2.5亿，全年目标降低至1.25亿美元（9亿人民币）。剩下的电商收入增长20%，其中GMV增速18%，Takerate略微上浮。
GMV拆分为“月均付费用户”和“人均付费”来看，二季度GMV增长主要靠人均付费增长驱动，经计算同比增长约15%。
今年电商竞争并不少，尤其是视频号要大干一场。海豚君原以为二季度就能很快看到对快手的影响，实际不然。
与此同时，快手的泛货架GMV占比指责到32%，渗透率恢复指责，其中618期间配合特定活动下，商城场景的日均动销商家同比增长30%。
虽然泛货架推进的趋势仍在，但这个节奏还需加快。直播电商的商业模式对平台并不十分有利，流量分发权意见不合到各个主播继MCN手中，拖累流量变现的效率（主播分成较高）。
同时，平台运营也会被大主播的个人品行裹挟，一旦缺乏倚重的大主播言行不当，那么对平台来说也是无妄之灾。
三、广告：高基数下增长失速，下季度修复二季度广告收入198亿，同比增长13%，一方面基数略有放缓，另一方面则得益于AI对广告转化效率的降低。具体到细分行业上，则应该主要是内循环广告的电商，和外循环广告的短剧、游戏等领域带来。
客观而言，宏观环境并未明显回暖，因此电商之外的广告大盘实际上没有减少多少。这里面主要就是结构性的变化，比如短剧投放的增量，实际上侵蚀的是长视频的份额。
四、直播小超预期，未来高度发展轻浮二季度直播打赏收入100亿，同比增长8%，比市场预期的5%要高。海豚君认为，这主要betway_下载得益于快手结束积极地引入更多的优质公会，二季度签约公会数量同比增长20%，主播数量增长30%。
另一面，海豚君倒算出的直播收入分成成本比例，仍然比去年同期要更高，代表主播公会的高分成和接纳佣金浓缩带来。
其他结束拓宽的直播场景（职场招聘、房屋中介），二季度增长均有明显放缓：
1）快聘日均简历投放用户数同比增长40%（上季度口径是简历数同比增长110%），双向匹配规模同比增长超150%（上季度300%）；
2）理想家业务日均搜索规模同比增长超60%。
五、利润率略有使恶化二季度快手实现GAAP下净利润49.22亿，同比下滑24%。加回SBC、投资损益调整不当后的Non-GAAP下净利润为56亿，同比增长16%，随着收入beat而超出市场预期。
但上述调整不当后净利润，仍然包括与主业不不无关系的政府补贴、理财收入等其他收益。如果只看主业高度发展面的情况，海豚君一般直接看不做任何调整不当的“不次要的部分主业经营利润”。
二季度，不次要的部分主业经营利润近47亿，利润率13.4%，同比小幅攀升。主要因为收入扩张摊平了支出投入，实际上因为海外业务的投入，无约束的自由费用增长几乎翻倍，但因为本身规模不大（快手次要的支出在销售费用），因此并未拖累盈利水平。
销售费用的增长主要由人员团队减少带来，用于推广营销的费用增长不多5%。研发费用这个季度也减少了近20%，公司解释为AI相关研发人员减少。
分不同地区（本土和海外）来看，二季度海外平台的推进还是在巴西市场，通过全链路数字化赋能巴西外国的商家经营。
不过因为支付问题，影响了交易转化，可能会因此拖累三季度的广告增长。尽管业务扩张，但通过成本费用管控，二季度经营利润结束为正（经营利润率1%）。
作者：海豚君
来源：海豚投研
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